ICO亮牌背后 监管风格已然生变

上海证券报·中国证券网   2017-09-06 10:49

9月4日,对于狂欢、乃至泡沫泛滥的ICO市场是历史性的一天。

是日下午3点,人民银行等七部委联合公告,明确定性ICO“本质上是一种未经批准非法公开融资的行为”。此信息瞬间刷屏。此前数月,ICO所掀起的狂热,堪比7月燥热的空气,让人唏嘘四百年前的郁金香泡沫大有重燃之势。

作为高度依赖技术认知的ICO代币募资方式,在中国,募资对象早已跳出了狭小的技术圈。对技术毫无认知的普通民众,裹挟在“一夜暴富”的口口相传的故事里,成为“炒天炒地炒空气”的陪练“韭菜”。

没有人再问津技术,也没有人再关注应用的创新,所有的焦点只有一个——上市暴涨、套现走人。这一切,偏离了ICO募资的本质。

ICO的初衷,是给技术人员的idea一种融资支持,以鼓励其创新。投资者对技术的认同是基础,而财务回报并非其考量的第一要素。

但回归本质,并不改ICO公开发行证券、公募融资的本质:一是,发行者的目的是向公众募集资金;二是,每个代币代表了一种份额化的权益;三是,这个权益代币可以流通且和和法币可以兑换;四是,投资者有取得财务回报的期待。

ICO的狂欢,给了“理性市场论”一个反面论证:不要用暴利考验人性,市场并非永远理性。群体性非理性在互联网时代有着更强大、更快速的膨胀机制。

监管风格转换

ICO的果断出牌可以看出,监管风格已经转换。快速定性、快速行动、快速监管将成为未来的主基调。

毫无疑问,本次监管出牌之快、定性之果断,超出市场预期。9月4日的七部委公告共六条,每一条都切中肯綮。这种一针见血亮出底牌的监管风格,与之前四年的互联网金融监管的出牌方式大相径庭。

需要看到,自2013年互联网金融元年以来,各种名目繁多的真伪创新形成巨大的监管挑战,在保护创新和平衡风险之间,监管采取了“充分观察、谨慎出牌”的平衡术,这种平衡术利弊互现。好处是,得益于监管的包容,在互联网金融的某些局部,中国的创新引世界之先;弊端是,增加了市场风险,让真伪创新同台竞技,甚至劣币驱逐良币。

在互联网金融整顿的收官期,金融监管风格的转换实属必然。监管者将在机构监管、功能监管和行为监管间重建平衡,快速定性、快速行动将成为未来对待金融创新的主基调。

这也符合国际的监管理念和新趋势。

面对本轮金融科技创新所带来的监管挑战,英国金融行为监管局认为,政策的不确定性是创新最大的风险,也将让消费者保护无法落实。故其奉行从保护金融消费者出发,监管要对创新做出快速的反馈。

本次中国监管当局对ICO果断出牌,且9月5日各地即开启紧锣密鼓的监管行动,这些举措快速“冰冻”了市场泡沫,防止了风险传染。

虽然比特币等代币价格出现震荡,但对此应有清醒认知:一方面,价格震荡是正常和理性的市场反应,也是前期不可持续的价格暴涨的理性回归,这种价格的回归趋势不以监管是否出牌而有所改变;二是,监管若推迟出牌,将让更多的非理性融资行为被裹挟,将加剧金融风险的酝酿。

创新红利转换

互联网金融的野蛮生长期,曾诞生了无数估值高企、用户庞大的平台。跑马圈地、做到“大而不能倒”,成为一种与监管博弈的生存潜规则。监管套利,演变为一种无监管时代的商业模式。一些互联网金融平台的盈利中,相当部分即来自非持牌的监管成本让利。

这种监管套利,随着互联网金融清理整顿的深化,开始从法币投融资领域向虚拟代币、虚拟资产投融资转移。ICO即是表现之一。ICO的实质是向公众融资,但由于去除了所有的公募融资的成本,导致99%的项目变成“空气炒作”,投资者保护丧失。

但未来,金融创新的红利将从监管套利转向合规红利。

在穿透式监管的指导思想下,秉持功能监管和行为监管,对各种名目的创新的认知需要回归“金融本质是否改变”,即金融功能。

功能金融理论对此有详实论述。1993年,Merton和Z. Bodie提出了功能金融(functional perspective)理论,它是相对于传统金融理论的,功能金融理论的核心观点是:金融的功能比金融机构更加稳定,随着时间推移,金融功能的变化会小于金融机构的变化。

这套理论适宜于理解创新。即金融机构、金融组织方式、金融模式等都可能不断创新发展,但是金融的功能大致稳定,也就是金融的本质没有改变。

它也对监管者监管金融创新提供了很好的理论支撑。即无论创新的形式如何演进,只要所提供的金融服务功能是同样的,就应该遵循相同的法律,并适用同样的监管规则予以监管。

已向功能监管转型

本次ICO果断出牌,是一次从机构监管向行为监管、功能监管转移的具体体现。即无论是以何种形式出现的创新,都将按照金融功能归位定性,并纳入监管。

也正是在上述监管理念之下,即使需要协调七大部委,也不改监管行动的统一和迅捷。

而功能监管的逻辑起点,是消费者保护。其所应用的理论来自信息的不对称性和行为经济学。这些在本次的ICO泡沫中得到佐证。即:市场的信息不对称几乎是一种永恒的存在,它可能来自客观原因,也可能是主观制造。而人们的决策并非都是理性的,集体的非理性时有发生,人们不经意地会受到动物精神的支配。

向功能监管的转型,将把消费者保护提升到更加重要的地位,也意味着,一个合规金融创新时代的到来。

(文/杜艳 亚太未来金融研究院执行院长 新华社瞭望智库前副总裁)

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